Sin los BANCOS no habr√° rebote del IBEX

Mientras los principales √≠ndices mundiales se encuentran en m√°ximos y no dejan de subir, el Ibex 35 sigue aletargado en un lento goteo a la baja. ¿Por qu√© ha sucedido esto? ¿es el Ibex 35 un √≠ndice se segundo nivel o nuestras empresas son malas? A menudo leemos explicaciones sencillas a estas preguntas en foros y redes sociales como por ejemplo: "el Ibex 35 es un √≠ndice a evitar", "es mucho mejor invertir en EE.UU" o "el ibex es un barco lleno de carcoma".

Lo cierto es que en Espa√Īa tenemos empresas excepcionales y bien gestionadas, pero hay que tener en cuenta varios factores para explicar el comportamiento err√°tico del Ibex 35:

En primer lugar, el principal problema es estructural, en Espa√Īa tenemos muy pocas empresas cotizadas porque tenemos pocas empresas de gran tama√Īo, eso hace que en los √≠ndices haya muy poco movimiento o tasa de reemplazo (nueva entrada de empresas). Esto es un gran problema estructural de nuestro pa√≠s, tenemos una escasa cultura financiera y una tradici√≥n empresarial nula. Las mayor parte de empresas de nueva creaci√≥n no logra pasar a la segunda generaci√≥n, pero sobretodo tenemos muy pocas empresas tecnol√≥gicas, la burbuja de las puntocom con Terra (que simplemente era una web) pas√≥ factura a la credibilidad de este tipo de empresas y para colmo la crisis de 2008 acab√≥ con la poca confianza que pod√≠a quedar. Eso a mi entender ha hecho que el Ibex 35 simplemente tenga las empresas m√°s grandes en vez de ser un verdadero √≠ndice de crecimiento para empresas. 

En segundo lugar, el Ibex 35 es un √≠ndice en el que hay 6 bancos cotizados (antes de la absorci√≥n de Popular hab√≠a 7), esto puede ser un handicap cuando las cosas van mal para los bancos (que es lo que est√° sucediendo), pero a sensu contrario puede ser un catalizador cuando los tipos de inter√©s repunten. Cosa que hoy mismo el BCE ha descartado y se augura un horizonte de oscuros tipos negativos a largo plazo.

¿Qu√© lastra a los bancos? B√°sicamente cuatro aspectos: 
  1. El exceso de regulación: por parte de la UE y regulador nacional. tenemos un regulador europeo que es muy lento, cuya normativa siempre llega tarde, mal y nunca, que no entiende la transformación digital del sector financiero. Al igual que el nacional, que solo ve en la banca un enemigo al que acribillar a impuestos en vez de un aliado (me refiero al actual gobierno).
  2. Los requisitos de capital: mucho m√°s exigentes que los bancos que operan al otro lado del charco, esto hace dif√≠cil competir en igualdad de condiciones con ellos. La banca espa√Īola lleva 12 a√Īos realizando provisiones y esto tiene que acabar.
  3. Los tipos de interés: la política del BCE de mantener los tipos tan bajos afectan a la rentabilidad y márgenes de los bancos. No se puede prolongar por mucho más esta situación irreal y anómala.
  4. La crisis de confianza: no ya solo hablar de la crisis financiera internacional de 2008, sino de nuestra poca confianza en el sector bancario por las preferentes, la salida a bolsa de Bankia, las ampliaciones de Popular, el sistema de resoluci√≥n bancario, los fondos bancarizados, la desconfianza a los planes de pensiones privados, etc. 


Recientemente no dejamos de escuchar que los bancos van a desaparecer, que si Google o Amazon ya tienen licencias bancarias, etc, pero es aconsejable darse un ba√Īo de realidad, y la realidad es que no pueden entrar en el negocio bancario as√≠ como as√≠, ya que se enfrentar√≠an al regulador y las leyes antimonopolio. Algo que las empresas tecnol√≥gicas tarde o temprano tendr√°n que afrontar, aunque por ahora hayan con cierto √©xito eludir, al igual que el pago de impuestos. 

Todo esto hace que invertir en bancos sea mala idea, pero creemos que en los grandes bancos estos riesgos est√°n descontados porque se han hecho bien los deberes. Creemos que los bancos espa√Īoles est√°n claramente infravalorados, especialmente BBVA y Santander. Si bien hablar de bancos espa√Īoles ya no tiene mucho sentido cuando por ejemplo Santander tiene la mayor parte de sus ingresos de otras zonas geogr√°ficas, al igual que BBVA, que por otra parte vemos esta diversificaci√≥n como un plus en vez de estar solo localizados en Espa√Īa, no obstante algunos gestores de fondos se√Īalan la gran dificultad de analizar este tipo de bancos transfronterizos. 

An√°lisis previo a resultados Santander y BBVA:

1. Banco Santander:

La matriz que cotiza en Espa√Īa presenta un aspecto bajista de largo plazo, es muy claro. Formar un suelo lleva tiempo, como pueden ver en el gr√°fico de abajo en el 2016 el Banco Santander tard√≥ unos 10 meses en formar un suelo. Creemos que estamos en una situaci√≥n similar, actualmente llevamos aproximadamente la mitad del movimiento, si es que se confirma finalmente el patr√≥n de cambio de tendencia que pensamos se est√° formando.

Banco Santander. Largo plazo.

Por otro lado pensamos que el aspecto t√©cnico de la matriz no est√° justificado por otros motivos. Tanto la filial brasile√Īa del banco (Santander Brasil) como la de Estados Unidos (Santander Consumer) se encuentra, a pesar de ca√≠das recientes en zona de m√°ximos.




¿Qu√© espera el mercado de Banco Santander?

El consenso del mercado (Fuente Blooomberg) espera un BPA para el cuarto trimestre del a√Īo de 0,12€, un 6,3% menos que en el 4 trimestre de 2018. En el global del a√Īo 2019 la estimaci√≥n es que gane aproximadamente 7.630 millones de euros, frente los 7.810 millones de 2018. Desde JP Morgan se√Īalan que Basilea IV puede tener un impacto mayor de lo esperado (en los requisitos m√≠nimos de capital como en los ratios de capital reportados).


Los analistas esperan que el Grupo Banco Santander muestra estabilidad en el margen de intereses frente a los resultados del 4T de 2018. Tambi√©n se espera una mejora a una recuperaci√≥n del margen de intereses del +3% (consenso del mercado +1%). En M√©xico y Brasil se espera un aumento de los gastos de explotaci√≥n, mientras que en Espa√Īa habr√° que ver como van las medidas de eficiencia (reducci√≥n de costes). En este 4 trimestre la entidad debe contabilizar 700 millones de euros de plusval√≠as por el acuerdo con Credit Agricole que ha supuesto la fusi√≥n de sus filiales de depositar√≠a y custodia y otros servicios con los de Credit Agricole, lo que permitir√° al banco reducir el impacto extraordinario negativo que en septiembre se estaba contabilizando casi en el 40% del beneficio neto del banco.

El banco presenta resultados del 4 trimestre de 2019 el 29 de enero a las 10:00h. (Ver enlace). Nosotros pensamos que superar√°n las expectativas del consenso del mercado. 

Damos al Banco Santander un potencial del 25% hasta los 4.50€ por acci√≥n. 

2. BBVA:



BBVA presenta un aspecto t√©cnico similar a Santander, claramente bajista, no obstante pensamos que est√° tratando de formar un suelo. En zonas de suelo el precio suele realizar dilataciones de enga√Īo a la baja antes de rebotar. En 2018 el banco tuvo un beneficio de 5324 millones (lo que supuso un +51,3% interanual). Su resultado hasta septiembre en 2019 ha sido un 15,2% inferior al mismo periodo del a√Īo anterior. En el total del a√Īo se espera (seg√ļn el consenso del mercado) un beneficio neto entre (4532 - 4571) millones.


Fuente BBVA.




BBVA ha tenido que realizar ajustes del fondo de comercio de Estados Unidos de 1500 millones de dólares. En México se estima una recuperación trimestral del margen de intereses que compensaría unas comisiones netas planas, mientras que el beneficio neto se verá afectado por el aumento de los costes de explotación y las provisiones.

La clave estará en ver cómo ha ido la filial de Turquía (Garanti), se espera que la cuenta de resultados recoja un impacto negativo en comisiones por la nueva legislación. A todo ello, BBVA debe recoger en su capital el impacto negativo de la evolución negativa de Telefónica -8% en el 4T de 2019.

Por √ļltimo merece la pena destacar que desde el pasado mes de octubre BBVA presenta un claro mejor comportamiento en bolsa que Santander. 


La presentaci√≥n de resultados del 4 trimestre de 2019 ser√° el 31 de enero. (Ver enlace). Pensamos que sus resultados ser√°n mejores a lo estimado por el mercado. 

Mantenemos el precio objetivo de BBVA en 5.50€ por acci√≥n, un potencial alcista de un 18%.

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